1月
天风策略
整体来看，1月金融板块和稳定板块相对占优，进入2月之后成长板块要显著好于其他板块。本篇在此基础上，通过宏观数据、*策与流动性环境、企业盈利周期、核心事件与突发风险四个维度，对09年-19年的春季行情进行复盘。历史经验表明：
1）年初的货币*策取向及流动性环境对于大行情的启动是至关重要的。
2）12年以来经济换挡、趋势向下已经逐步被市场接受，但短周期的方向仍然对春季行情有深刻影响。
3）没有大开大合的“平庸”年份中，相对业绩的拐点会成为风格的胜负手，典型年份是13年和17年。
4）金融板块在年初1月的胜率非常高。
5）成长板块在春季行情中往往“后劲很足”。
对于年春季行情，我们认为大概率会是一个“经济数据略有改善+一次降准的适度宽松+业绩相对趋势进一步确立”的组合。
结合历史经验我们认为，明年1月的外部环境符合大金融首先“躁动”的条件。
战略层面，科技产业趋势仍然是明年最重要的主线。科技细分领域的景气度抬升会进一步确认成长股相对于主板的业绩趋势向上。成长股很有可能一如过去，接棒大金融成为春季行情中后期的主攻手。除了消费电子，科技股会内部扩散，新能源车、传媒、计算机、面板、PCB都有机会。
风险提示：经济下行风险，*策不及预期风险等。
天风宏观年，谁会开门红？上周我们调查了部分投资者对年宏观与大类资产的预期，从调查结果来看，对年经济*策市场的共识和分歧都比较多。“共识”往往对应了一致预期出错后的风险，“分歧”往往对应了预期差收敛过程中的机会。一、年的共识共识1：经济趋势性向下，阶段性企稳对明年经济最终会往下走，但短期先经历阶段性企稳的预期比较一致，超5成认为明年中国经济将持续下行或先上后下。共识2：财*发力，基建反弹对明年*策发力和基建反弹的一致预期较强，62%认为明年基建增速将略高于今年（4%-7%），认为逆周期*策和基建投资反弹会不及预期的占比只有26%。共识3：通胀前高后低对明年CPI高点和中枢显著高于今年的预期比较一致，认为CPI高点在5-6和4-5的各占49%和45%，选择CPI中枢在4-5和3-4的各占46%和40%。共识4：货币降准对于央行明年降准的一致预期较强，近9成受访者认为明年将降准，多数认为会下调25-50bp，一致预期明年降准幅度小于今年。共识5：房地产*策调整对明年房地产*策调整的预期呈现出一致性，近6成预期会结构性放松限购*策。共识6：看好A股近7成在明年大类资产中最看好A股，也有超1/3最看好港股。对明年看好大板块的预期高度集中，超过一半最看好科技。细分行业中，最被看好行业的也集中在TMT（电子、通信、计算机）、新能源、医药，其中超半数最看好电子。二、年的分歧分歧1：明年何时经济下行压力较大？对明年经济下行压力加大的时点预期有较大分歧，预期明年1季度/2季度/3季度“GDP破6”的各占20%、29%、24%。总的来说，我们认为明年上半年经济出现上行风险比下行风险的可能性更大，下半年出现经济下行压力加大的可能性更高。分歧2：海外经济复苏还是走弱？美股看涨还是看跌？对明年海外经济走势的预期分歧很大，预期明年海外经济逐渐复苏、先上后下、下半年企稳、全年下滑的各占1/4左右。对于标普明年涨跌幅的预期也存在较大分歧，预期明年标普涨5%-15%和跌5%-涨5%的受访人均超过1/3；预期跌5%-15%和超过15%的各占16%和9%，另有5%的受访人认为涨幅会超过15%。对海外经济和美股市场有如此大的分歧，主要有两个原因：一是中美贸易近期明显缓和之后，海外经济体的软硬数据出现背离。二是明年美国大选，海外经济和市场的预期与特朗普选情、美联储降息、美中日欧 等因素密切相关。我们认为，未来2个季度中美在贸易层面有望处于缓和期，第二阶段协议开始后，中美对于核心利益问题大概率不会达成共识，7月民主*初选结束，届时选举形势将逐渐明朗，下半年中美关系的不确定性升高。明年美元流动性紧缩带来美股估值风险不可忽视，美国制造业过快下滑的势头暂时稳住，但非制造业下滑导致的消费和就业恶化只是时间问题。对于美国经济增速和美股盈利而言，明年仍然是下行风险为主，也是美股的主要逆风因素。分歧3：股票是牛市起点还是震荡市？债券是否有趋势性机会/风险？对明年A股走势的预期分歧较大，1/3认为A股将出现中枢震荡，3成预期趋势走牛，2成预期先牛后熊。对利率走势的预期分歧也较大，37%认为利率将趋势下行，31%认为将中枢震荡，13%认为先上后下，18%认为趋势向上或先下后上。股债的预期分歧较大，和以上对经济节奏（地产投资、稳增长*策态度）、海外市场（中美关系、美国经济）的分歧较大都有因果关系。总的来说，我们认为明年各个时点的影响因素较多，股债节奏较难前瞻，可能都表现为箱体宽幅震荡，震荡的幅度和频率大于年下半年。对于股票，我们认为明年缺乏指数趋势走牛的宏观基础，一方面经济中长期下行的趋势没有改变，不会出现单纯由基本面推动的普涨，另一方面超额流动性受限于略偏中性的货币*策，也难出现全面的估值提升。明年市场会比今年更偏价值，宏观上能赚到两部分钱，一是上半年经济阶段性企稳带来的低估值早周期行业的估值修复，二是下半年无风险利率下行带来的科技成长和价值龙头的溢价回升。对于利率，我们认为明年10年期国债利率可能在以3.2为中枢、上下20bp的区间内震荡，一方面利率市场化理财产品净值化的趋势让短端利率很难持续下降，另一方面明年名义GDP增速大概率先上后下，长端利率表现为上有顶、下有底。风险提示：经济环境恶化、货币*策传导不畅。固定收益无论是实体经济降成本考虑，还是防风险要求，都需要一个稳定的流动性环境。当然考虑存在地方债发行等冲击，我们预计1月份资金利率会略高于当前水平，但是总体中枢保持稳定的趋势不变。未来进一步考虑降低融资成本，必然要求控制商业银行负债成本，因此年一季度要